5月4日美聯(lián)儲宣布第十次加息，如期加息25個基點至5.00%-5.25%區(qū)間，已達3月議息會議點陣圖的年底加息終點。結(jié)合通脹、就業(yè)數(shù)據(jù)以及議息會議貨幣政策說明，美聯(lián)儲對結(jié)束加息仍保持謹慎，大概率以高利率維持一段時間。高利率時代會持續(xù)多久呢，對商品市場有什么影響呢，現(xiàn)在市場預期走到哪步呢，經(jīng)濟衰退交易主線如何把握呢，本文將為大家一一闡明。

一、過去美國高利率時代有何規(guī)律

(資料圖)

復盤過去幾輪美聯(lián)儲加息周期，80年代加息終點在10%-11.5%附近，90年代以來加息終點在5.25%-6.5%水平，2018年加息終點為2.5%。而暫停加息后維持高利率的時間或長或短，在5-15個月之間。

高利率時代維持的時間并無明顯規(guī)律。貨幣政策拐點的出現(xiàn)一是受經(jīng)濟危機突發(fā)影響，二是通脹溫和或明顯受控。美聯(lián)儲以促進最大就業(yè)、穩(wěn)定物價、促進金融穩(wěn)定等為政策目標，不同時期重心不同。整體來看，在非金融危機時期，就業(yè)及物價目標占據(jù)更大權(quán)重，而在金融危機時期則以金融穩(wěn)定為重點。近三次貨幣寬松均以危機沖擊為背景，分別為互聯(lián)網(wǎng)泡沫、次貸危機和新冠疫情沖擊。

二、目前市場對美聯(lián)儲貨幣政策預期如何

5月4日美聯(lián)儲宣布第十次加息，如期加息25個基點至5.00%-5.25%區(qū)間，為2006年來首次。目前利率已達3月議息會議點陣圖的年底加息終點。5月議息會議貨幣政策說明中措辭調(diào)整，暗示下一次可能暫停加息，但未給出承諾，說明美聯(lián)儲對結(jié)束加息仍保持謹慎，大概率以高利率維持一段時間。

根據(jù)芝商所FedWatch工具，國債期貨價格隱含市場預期顯示，6月80%概率不加息，而9月46%概率降息25bp，至12月43%概率降息75bp，明顯較美聯(lián)儲“樂觀”。

貨幣緊縮對美國金融系統(tǒng)不穩(wěn)定性影響逐步顯現(xiàn)，銀行風險事件時有發(fā)生，但整體看金融體系仍較穩(wěn)健，短期內(nèi)全面爆發(fā)金融危機的概率很小，不會成為貨幣政策的掣肘。美聯(lián)儲是否以及何時降息取決于后續(xù)失業(yè)率及通脹的走勢，不宜過分樂觀。4月數(shù)據(jù)顯示通脹小幅回落，而核心通脹連續(xù)第四個月維持在5.5%附近未見回落態(tài)勢，顯示韌性仍在，勞動力市場在3月出現(xiàn)緩和跡象后4月超預期強勁。整體來看，通脹回落到目標水平仍是漫漫長路。預計隨著經(jīng)濟數(shù)據(jù)的不同表現(xiàn)會有出現(xiàn)過于樂觀、預期修正、過于悲觀、預期修正的反復過程，資產(chǎn)價格波動仍將擴大。而在高利率時期，經(jīng)濟衰退仍是交易主線。

三、經(jīng)濟衰退交易主線如何把握

根據(jù)NBER定義，1990年來美國經(jīng)歷了四次經(jīng)濟衰退：分別為1990年7月-1991年3月、2001年3月-2001年11月、2007年12月-2009年6月、2020年2月-2020年4月，持續(xù)時長為2-18個月。外生沖擊是導致經(jīng)濟衰退的主要原因，分別對應90年代石油危機、2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂、2008年次貸危機和2020年的新冠疫情沖擊。

經(jīng)濟衰退時期，PMI與失業(yè)率變化呈同步反應，部分消費指標有領(lǐng)先反應，物價水平的回落多為滯后反應，因此PMI是觀測經(jīng)濟衰退的同步指標之一。而從美國十年期國債與兩年期國債利差走勢計算的經(jīng)濟衰退概率模型更具前瞻性，可作為先行指標，通常當概率大于25%時，經(jīng)濟衰退將出現(xiàn)，而目前該指標已接近70%。

由于經(jīng)濟韌性及傳導的時滯，美聯(lián)儲通常以貨幣寬松政策提前應對衰退風險。在過去四輪經(jīng)濟衰退中，美聯(lián)儲寬松政策提前3-12個月實施。貨幣政策轉(zhuǎn)折的時點及力度也對衰退的深度和持續(xù)時間有明顯影響。

經(jīng)濟衰退周期內(nèi)，商品指數(shù)大概率下跌，下挫的幅度與前期商品漲幅以及事件沖擊的程度相關(guān)，下跌行情持續(xù)時長在3-15個月之間。本輪商品市場對海外經(jīng)濟衰退的交易自2022年6月開始，可能還未充分預期，特別是有色、黑色板塊或僅走至進程過半階段，預計二季度海外經(jīng)濟衰退仍占據(jù)商品市場的主線交易邏輯。

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